无论你是否相信，地产金融的时代已经来了。开发商们感到捉襟见肘时，创新的融资模式正在应时而生。但在产业基金管理条例出台前，他们的步伐仍显艰难。

　　●新淘金者

　　思源-首开模式浮现

　　仅帮助在关键环节缺少资金的优质项目完成开发，从中获取超额利润；主要集中在一线城市，通常每个项目投资不超过1亿元，投资周期不超过1年

　　思源———一个以房地产经纪业务为主的公司，在上月底的2006年中国地产金融年会上宣布，将在半年内成立一种增强型的房地产基金，着力投资北京、上海等一线城市的住宅项目。但在国内房地产基金法尚未出台前，这个基金仍要打上一个双引号。

　　“基金代表我们要做的形式，有可能是信托，有可能是投资公司，也有可能是一种全新的基金地产模式。”北京思源置地投资有限公司高级投资经理廖向阳用三个可能来形容基金的定位模式。

　　思源早在去年就成立了投资有限公司，与首开集团共同发起增强型地产基金。其思路是，通过寻找合作伙伴，以1000万为一个单位，首开与思源共同认购5000万作为启动资金。

　　廖向阳介绍，第一阶段不是公开募集，选择对象包括一些金融机构证券和信托公司。

　　一期初步募集大约5亿-10亿元资金发起成立投资公司，以公司的形态运作房地产基金。

　　之所以将基金定位增强型，廖向阳说：“我们并不做项目全程开发，而是帮助那些仅仅在关键环节缺少资金的优质项目完成开发，从中获取超额利润。投资项目主要集中在一线城市，通常每个项目投资不超过1亿元，投资周期不超过1年。”思源方面表示，该基金将分别设立投资公司和管理公司。投资公司完全依照国外基金的模式，通过管理公司、托管银行以及专业的会计师、律师事务所对所选择的项目进行投资操作。

　　据介绍，在地产金融年结束后，已经有5家信托公司先后与思源集团进行沟通，有两家具备有雄厚的资金背景的非房地产国企对此也表示关注。

　　但是，私募阶段的这支基金还是放慢了脚步———首开与思源还在探讨这支基金应该采取什么样的形式，因为无论是投资公司或是信托公司都存在弊端。“由于目前基金法尚未出台，投资公司的股本限制又很难突破，所以最近在试探能否用信托的模式来运作。如果顺利，也许明年上半年会推出，前提是在政策环境的允许下。”廖向阳对此颇感无奈。

　　●先行者

　　精瑞基金未有新进展

　　3年前完成招募，但要等基金法出台后再转型；今年住宅商会再次发起的廉租房建设和发展基金也做好同样准备

　　也许，中国的房地产市场发展中，从来没有出现过资金如此饥渴。但是，在不断寻求房地产拓展融资的道路中，人们没有看到实质性进展。

　　“廉租房信托和精瑞基金都没有什么新的进展，但我们是不会放弃的。目前的方案已经递交了，但是什么时候能够放行，就掌握在金融主管部门的手里了。”作为两支基金的发起人，全国工商联住宅产业商会会长聂梅生的话语似乎显得几分无奈。

　　早在2003年，由住宅产业商会发起的精瑞基金在2004年7月完成招募，成为国内企业为数不多的成功运行案例。

　　精瑞基金属于公司型投资基金，为了募集资金“合法化”，基金选择注册地在香港，规模为1亿美元，全部在海外募集，基金性质为离岸基金，采用封闭的私募形式募集资金。

　　事实上，精瑞基金最初计划在产业基金法出台后正式发行募集，但获知出台日期尚未确定，要使募集资金“合法化”，只有在境外注册基金。所以，先在香港建立中国住宅产业精瑞基金有限公司，并注册中国住宅产业精瑞基金管理公司。随后，以契约形式全权委托国内注册的投资管理公司即精瑞联合投资公司，对基金在国内的住宅产业项目投资进行管理。

　　这样，既规避了政策障碍，方便募集国内外资金，又能成功在内地着陆。而实际上，香港的基金管理公司跟内地注册的精瑞投资公司是一套人马两个牌子。

　　今年，住宅商会再次发起设立廉租房建设和发展基金。

　　无疑，在当前中国房地产市场形势下和金融体制下，选择廉租房作为REITS的落地平台也是明智之举，但形势并不乐观。

　　即便如此，这两支基金都已经做好充分的准备，要等到基金法出台之后再进行机构转型。

　　“现在就在等银监会和发改委的政策，现在产业基金管理条例草稿已经有了，目前还处于征求意见的阶段，虽然也有一年多的时间了，但对于我们来说，现在也在调整方案，做一些前期的准备工作。”聂梅生的话似乎反映了业界融资人群的普遍心态。

　　●其他

　　首创想做真正的地产产业基金

　　其计划在国内募集100亿元的基金去年完成设计，正与证监会磋商；孟晓苏则设想从滨海新区收购工业厂房启动信托基金

　　同样做好准备的，还有首创的老总刘晓光以及原中房集团董事长孟晓苏。

　　刘晓光表示，首创集团也将组织类似基金的模式运作，不仅在国际市场上进行私募，首创还筹划在国内募集100亿元产业投资基金。“我们想做一个真正的地产产业基金。这其中的要素首先是要有基金管理公司、项目群、券商参与，最重要的是有退出通道。”刘晓光透露，100亿元产业投资基金的方案早在去年4月份就已经做好设计，目前正在和证监会磋商，何时推出尚未可知。“如果做成了，等于形成一个可以上市的基金，我们希望正规化，可以先私募筹集资金，将来能退出就可以了。”而作为房地产投资信托基金引入中国的最早建议人之一，孟晓苏也在近期着力做金融方面的工作。他发现，主管部门积极鼓励发行的“资产支持受益凭证”是非常接近上市的金融产品。

　　孟晓苏的初步设想是：先在天津滨海新区用资金收购大量带有租约的工业厂房，组成项目池；之后以项目池的资产作为标底，经过评估后，打包到银行间市场发行资产支持证券，实现上市流通。待主管部门制定出我国的基金法规后，再将这些资产支持证券通过债转股方式转为中国首批信托基金送入资本市场。

　　●探因

　　地产业资金门槛逐渐提高

　　资本金提高及未封顶不放按揭贷款等政策使开发商资金链越发拉紧，创新的融资模式应时而生

　　也许在2003年以前，房地产行业上“空手套白狼”的财富故事并不鲜见，但从2003年6月央行发布的121号文件起，房地产业融资问题成为备受关注的热点。

　　2004年4月28日，国务院下发通知将房地产开发项目(不含经济适用房)的资本金提高至35%及以上。

　　在银行信贷紧缩之后，信托在2004、2005年开始为房地产企业广泛使用。但随之下发的政策使房地产融资面临阵痛。

　　2005年9月21日，由银监会制定的212号文对房地产信托发行门槛进行了严格限制。文件表明，银监会为降低房地产信托风险对开发商定下了“铁规”，即必须同时满足“四证”齐全、自有资金超过35%及资质在二级以上这三项条件的开发商才能通过房地产信托融资。

　　2006年10月30日，北京银监局宣布，包括四大国有商业银行在内的所有商业银行均被禁止向未封顶的楼盘发放按揭贷款。

　　这意味着开发商融资门槛继续加高。

　　作为房地产开发商，面对“波澜壮阔”的宏观调控，资金链越发拉紧，牵手更多的渠道引来资金，以解决资金之苦是众多开发商解决燃眉之急的有效措施。

　　这正如中央财经大学房地产金融专家李德峰的描述，房地产市场出现了这种创新的融资模式是应时而生的，是具有积极意义的。

　　对于目前房地产市场融资渠道的紧缩，曾任投资基金法起草工作组首任组长的王连州认为，由于金融控管比较严格，虽然出现了不同的融资模式，但实质上均为投资公司的操作模式。资金的交易平台流通不够，缺少合理股权转让、上市、回购的退出机制，使得后续资金跟不上，无法开展实质性操作。

　　正处于征求意见阶段的产业基金管理条例，显然已成为房地产基金相关各方翘首以待的一件大事了。

　　-冷眼旁观

　　基金的风险与机遇并存

　　目前，在我国设立产业基金的限制非常多，各支基金的模式也有许多共同的特点，以境外募集居多、基本实现管理机构和基金机构分离的理念等。

　　同时，这些产业基金在境内都采用投资公司的形式。在保证产业投资机构在基金法出台之前，提前开始按基金方式运作产业投资，成为目前业内普遍认可的权宜之举。

　　“一旦基金法出台，积累了一定基金运作经验的投资公司早就在政府部门备案，将成为最早审批通过的企业，领跑于其他产业投资机构”，李德峰的解释似乎一语中的，“这些产业投资基金大多数以私募为主，表明了中国现有的产业基金还缺乏体制性的融资渠道和投资者退出渠道。”“目前一些‘类基金’的模式是以投资公司的形式私募资金，脱离严格的基金金融监管，将存在较大的风险，”香港百骏(中国)投资控股有限公司王济武认为，“目前管理办法没有出台，没有办法来管，风险也无法控制。一旦出现投资风险，基金可以随时卖掉推出，但以投资公司的模式卖掉股份就很难了。”王连州认为，金融机构需要全面提高机制水平，满足多元化经营体制的需求，使得产业基金、创业基金尽快合法化。

　　“不能因为金融机制的缺失而影响产业的发展，无论哪个产业，如果发展是硬道理，金融作为服务产品更应先行，”王连州强调。(采写/记者关爽)